Probleme der Definition und Regulierung der handelsgestützten Marktmanipulation unter Berücksichtigung des deutschen und britischen Rechts

Abstract

Der erste Teil der Arbeit ist dem Versuch gewidmet, auf der Grundlage ökonomischer Theorien der Informationsverarbeitung durch Marktmechanismen eine Definition des Begriffs der „handelsgestützten Marktmanipulation“ zu entwickeln. Dieser führt zu dem Ergebnis, dass folgende Handelsmotive als illegitim und damit manipulativ anzusehen sind: erstens die Absicht der Beeinflussung des Preises in eine willkürlich gewählte Richtung, die der Handelnde subjektiv aufgrund der ihm zur Verfügung stehenden Informationen nicht für näher am wahren Wert als den Ausgangspreis hält; zweitens die Absicht des Erwerbs einer marktbeherrschenden Stellung; sowie drittens die Absicht der Ausnutzung einer absichtlich herbeigeführten marktbeherrschenden Stellung. Im zweiten Teil der Arbeit wird die Regelungsbedürftigkeit der handelsgestützten Marktmanipulation festgestellt und sodann die abstrakte Eignung verschiedener rechtlicher Instrumente, die zur Bekämpfung der handelsgestützten Manipulation eingesetzt werden können, erörtert. Der dritte Teil der Arbeit enthält einen Vergleich der Mittel des Straf- und Ordnungswidrigkeitsrechts, die in Deutschland und Großbritannien jeweils zur Bekämpfung der handelsgestützten Marktmanipulation eingesetzten werden, insbesondere im Hinblick auf ihre ausreichende tatbestandliche Bestimmtheit und Vereinbarkeit mit dem Grundsatz der Unschuldsvermutung einerseits sowie ihrer praktischen Durchsetzbarkeit andererseits.

Anlass für den Vergleich mit dem britischen Recht war die Einführung der gegenwärtigen objektivierten Fassung des Verbots der handelsgestützten Manipulation in § 20 a I 1 Nr. 2 und 3 WpHG, welche ohne ein spezifisches Merkmal einer manipulativen Absicht – sei es die Absicht zur Täuschung, Irreführung, Verleitung, Preisbeeinflussung, Bereicherung oder ähnlichem – auskommt. Die objektivierte Fassung des deutschen Verbots der handelsgestützten Manipulation geht auf das Marktmanipulationsverbot der europäischen Marktmissbrauchsrichtlinie zurück, das sich wiederum stark an das britische Marktmissbrauchsverbot anlehnt. Mit Hilfe der allein auf objektive Merkmale abstellenden Fassung des Verbots der Marktmanipulation in der Marktmissbrauchsrichtlinie sollte nach dem britischen Vorbild die Effektivität der Bekämpfung der Manipulation in den Mitgliedstaaten der Europäischen Union verbessert werden. Die vorliegende Untersuchung ergibt jedoch, dass die an das objektivierte Verbot der handelsgestützten Manipulation anknüpfenden deutschen Straf- und Ordnungswidrigkeitstatbestände schwerwiegenden rechtsstaatlichen Bedenken begegnen. Die hierfür im britischen Recht verwendeten Lösungsstrategien sind vor dem spezifischen Hintergrund des britischen Rechts, genauer des pragmatischen Umgang des britischen Rechts mit den Grundsätzen der Rechtssicherheit und des Parlamentsvorbehalts, zu verstehen und lassen sich nicht auf Jurisdiktionen wie die deutsche übertragen, in denen eine strengere dogmatische Betrachtungsweise rechtsstaatlicher Prinzipien vorherrscht.

In the first part of the thesis the author seeks to develop a definition of the term “trade-based market manipulation” on the basis of economic theories concerning the processing of information by market mechanisms. As a result the following trading motives are found to be illegitimate and thus manipulative: first, the intention to move the price in a direction which the trader has chosen arbitrarily and which he, based on the information at his disposition, does not consider to be closer to the true value than the initial price; second, the intention to acquire market control; and third, the intention to exploit a market-controlling position if intentionally acquired. In the second part of the thesis the author explores whether there is a need to regulate trade-based market manipulation, and discusses various legal instruments which might be fit to effectively regulate trade-based manipulation. The third part contains a comparison of the criminal and administrative sanctions deployed in German and British law to counteract trade-based market manipulation, with particular regard to compliance with the principles of nullum crimen, nulla poena sine lege certa, fair trial and the presumption of innocence, as well as with regard to applicability and enforceability.

The reason for comparing the German and British regimes of market manipulation was the introduction of the present objectively phrased prohibition of trade-based market manipulation in section 20 lit. a para. 1 sent. 1 no. 2 and 3 of the German Securities Trading Act (Wertpapierhandelsgesetz, WpHG) which does not require a specific manipulative intention such as the intention to defraud, mislead, induce, influence the price, or gain unjust enrichment. The objectively phrased German prohibition of trade-based market manipulation is based on the prohibition of market manipulation contained in the European market abuse directive which in turn closely mirrors the British prohibition of market abuse. The prohibition of market manipulation contained in the market abuse directive was modeled on the British example, introducing a purely objective definition in order to improve the effective regulation of manipulation in the member states of the European Union. However, the present analysis shows that the German criminal and administrative offences which are based on the objectively phrased prohibition of trade-based manipulation give cause for serious concerns as to compliance with the rule of law. When considering the way this problem is dealt with in the context of the British market abuse regime, certain characteristics of British law have to be taken into account including the pragmatic approach of British law to the principles of legal certainty and the parliamentary reservation of statutory powers. The British regime may therefore not be transferred to jurisdictions such as Germany where a much stricter approach to the rule of law principle prevails.