Informational Content of Financial Experts' Recommendations and their Impact on Capital Markets

Abstract

This dissertation titled “Informational Content of Financial Experts’ Recommendations and their Impact on Capital Markets” analyzes the informational content of stock recommendations issued by financial experts. The first part of this work (namely Chapter 2 to Chapter 4) concentrates on recommendations issued by journalists who work for Personal Finance Magazines. The second part (namely Chapter 5 and Chapter 6) focuses on research issued by financial analysts that work for investment banks and brokerage houses. Due to increased importance of investments in stocks within the last decade, all kinds of stock recommendations were in great demand from private and institutional investors. Around 2000, it seemed as if financial experts always forecasted the future development of stocks correctly. However, financial experts’ role came under scrunity when markets crashed in 2000 but recommendations still remained positive. In Chapter 1, we analyze the informational content of buy recommendations issued by Personal Finance Magazines in the years from 1995 to 2003. Based on an event study, we observe significant abnormal returns before and around the publication of the stock recommendations. This is especially true for small stocks and value stocks. Additionally, we find that the short-term price reaction of small stocks and glamour stocks is mainly based on naïve buying pressure. In Chapter 2, we analyze the long-run performance of buy and sell recommendations based on buy-and-hold returns. As a benchmark, we use the CDAX and, additionally, a portfolio of stocks that are comparable to the sample in terms of size and price-to-book value. Generally, sell recommendations prove to be more valuable for private investors. In Chapter 3, we focus on how journalists decide on which stocks to recommend. Based on logistic regressions, we find that journalists are prone to primarily focussing on stocks which attract their attention by unusually frequent news disclosure, extraordinary past performance, and excessive trading volumes. Additionally, they tend to recommend the same stocks over and over again. In Chapter 4, we analyze stock recommendations issued by financial analysts within their reports. For this purpose, we take a random sample of 1,000 analysts’ reports from the Investext database from the years 2002 to 2004. Apart from searching for the general recommendation level, forecasted earnings and target prices, we read every report in its entirety to analyze, along 15 information categories, whether the analyst paints a positive or negative picture of the company. The results show that this information measure is highly significant in explaining the short-run abnormal returns around the publication of the report. At the same time, we show that potential conflicts of interests between the bank and the covered company do not influence the abnormal returns. Within the last chapter, we analyze target price accuracy and try to distinguish potential factors that are relevant for the accuracy. For this purpose, we define a new measure that evaluates target price accuracy. Results show that accuracy is higher for buy recommendations compared to sell recommendations. Furthermore, we reveal that factors such as overconfidence, detail of analysis (analyst-specific factors), size, and volatility (firm-specific factors) are relevant for explaining the accuracy of target prices.

Die vorliegende Dissertation zum Thema „Informational Content of Financial Experts’ Recommendations and their Impact on Capital Markets” beschäftigt sich mit dem Informationsgehalt von Aktienempfehlungen, die von Finanzexperten herausgegeben werden. Zum Kreis dieser Finanzexperten gehören zum einen Journalisten, welche eigenständig Aktienempfehlungen in Börsenmagazinen publizieren (näher betrachtet in Manuskript 1 bis 3). Zum anderen gehören auch Wertpapieranalysten dazu, die von Investmentbanken und Handelshäusern beschäftigt werden (Manuskript 4 und 5). Durch die gestiegene Bedeutung von Aktiennotierungen in Deutschland kam es im vergangenen Jahrzehnt zu einem deutlich höheren Bedarf an Anlageempfehlungen. Während um das Jahr 2000 herum zu Zeiten des Aktienbooms Finanzexperten mit nahezu allen Kaufempfehlungen richtig lagen, sind die Anforderungen an eine genaue Analyse nach einer Vielzahl von Enttäuschungen und Rückschlägen an den Kapitalmärkten gestiegen. Im ersten Manuskript der Dissertation wird deshalb der Informationsgehalt von Kaufempfehlungen verschiedener Börsenmagazine im Zeitraum von 1995 bis 2003 genauer untersucht. Im Rahmen einer Ereignisstudie ergibt sich, dass es zu einer deutlichen Überrendite vor und um den Zeitraum der Veröffentlichung der Aktienempfehlungen kommt. Dies trifft besonders für kleine Unternehmen und Substanzwerte zu. Darüber hinaus wird nachgewiesen, dass die kurzfristige Kapitalmarktreaktion bei kleinen Unternehmen und Wachstumswerten besonders durch erhöhten Nachfragedruck zustande kommt. Größeren Informationswert besitzen demgegenüber Substanzwerte. Im zweiten Manuskript wird die langfristige Performance von journalistischen Kauf- und Verkaufsempfehlungen mit Hilfe von Buy-and-Hold-Renditen analysiert. Als Benchmark wird neben dem CDAX auch ein Vergleichsportfolio (berechnet auf Basis von Größe und Markt-zu-Buchwert) herangezogen. Ganz grundsätzlich erweisen sich Verkaufsempfehlungen als wertvoller für Privatinvestoren. Das dritte Manuskript der Dissertation beschäftigt sich mit der Frage, nach welchen Kriterien Journalisten die Entscheidung treffen, für welche Aktien sie Empfehlungen aussprechen. Mit Hilfe von logistischen Regressionen und einer Vergleichsgruppe an Aktien ergibt sich, dass Journalisten insbesondere jene Aktien empfehlen, die schon in vorangegangenen Monaten empfohlen wurden. Darüber hinaus weisen auch hohe Handelsvolumina und eine besonders deutliche Aktienperformance in den Tagen vor der Veröffentlichung eine hohe Erklärungskraft für die Entscheidung der Journalisten auf. Im vierten Manuskript wird dazu übergegangen, Aktienempfehlungen von Wertpapieranalysten zu betrachten. Per Zufallsauswahl werden 1.000 Analystenberichte der Investext Datenbank aus den Jahren 2002 bis 2004 ausgewählt und analysiert. Über die generelle Empfehlungskategorie hinaus werden Informationen wie z. B. die Veränderung der Gewinnprognosen oder Zielpreise den Berichten entnommen. Innerhalb einer detaillierten Textlektüre wird für insgesamt 15 Informationskategorien untersucht, ob der Analyst ein positives oder negatives Bild bezüglich der Firma in seinem Bericht vermitteln möchte. Die Ergebnisse zeigen, dass über die Veränderung der Handelsempfehlung, der Gewinn- oder Zielpreisprognose hinaus der Informationswert des Textes eine deutliche Erklärungskraft für die kurzfristig erzielbaren Überrenditen besitzt. Gleichzeitig wird nachgewiesen, dass potentielle Interessenkonflikte zwischen Bank und betrachteter Firma keinen Einfluss auf die Überrenditen besitzen. Im letzten Manuskript wird analysiert, wie gut die herausgegebenen Kursziele binnen Jahresfrist erreicht werden und welche Faktoren die Genauigkeit von Kursprognosen beeinflussen. Hierzu wird ein innovatives Maß zur Berechnung der Prognosegenauigkeit entwickelt. Die Ergebnisse zeigen, dass die Prognosegenauigkeit von Kaufempfehlungen höher ist als von Verkaufsempfehlungen. Darüber hinaus ist die Prognosegenauigkeit höher, wenn es sich um ein großes Unternehmen handelt, die Kursvolatilität klein ist und wenn die vorhergesagte Kursänderung klein ist. Interessenkonflikte haben keinen Einfluss auf die Prognosegenauigkeit.